中聯(lián)通將成為國(guó)內(nèi)3G時(shí)代的最大受益者

　　基于對(duì)中國(guó)聯(lián)通發(fā)展前景的分析,我們認(rèn)為中國(guó)聯(lián)通未來(lái)幾年將迎來(lái)一個(gè)較好的發(fā)展階段,其市場(chǎng)地位將有所提升.我們預(yù)計(jì)中國(guó)聯(lián)通2009年、2010年和 2011年的EPS分別為0.26元、0.27元和0.35元.采用DCF估值法,我們給出中國(guó)聯(lián)通的目標(biāo)價(jià)為9.08元.3G和寬帶在推動(dòng)電信業(yè)整體發(fā)展的同時(shí),也將帶來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化.我們認(rèn)為,中國(guó)聯(lián)通將是電信重組和3G牌照發(fā)放的最大受益者.

WCDMA優(yōu)勢(shì)明顯

　　相對(duì)于中國(guó)電信和中國(guó)移動(dòng),中國(guó)聯(lián)通獲得的WCDMA牌照在技術(shù)成熟度、終端和產(chǎn)業(yè)鏈等方面具備絕對(duì)的優(yōu)勢(shì),這是我們看好中國(guó)聯(lián)通3G發(fā)展的基本理由.

　　WCDMA是目前三種3G制式中發(fā)展最完善的一種,在傳輸速率上明顯高于TD-SCDMA和CDMA2000,同時(shí),WCDMA也是向4G演進(jìn)路線(xiàn)最清晰的3G制式.在中國(guó)運(yùn)營(yíng)商獲得的3張3G牌照中,中國(guó)聯(lián)通獲得的WCDMA牌照具有最完善和最多樣化的終端,這將給用戶(hù)帶來(lái)最好的服務(wù)體驗(yàn),終端的優(yōu)勢(shì)是中國(guó)聯(lián)通在3G競(jìng)爭(zhēng)中獲取客戶(hù)的重要資本.

　　目前,全球支持WCDMA的終端達(dá)到1200多種,支持HSDPA的終端也達(dá)到700多種;而由于高通公司長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)CDMA技術(shù)專(zhuān)利的壟斷,導(dǎo)致了CDMA終端發(fā)展的逐漸落后,目前支持EV-DORev.0的終端才500多種;而由于中國(guó)自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的TD-SCDMA的產(chǎn)業(yè)鏈仍處于開(kāi)發(fā)階段,支持TD的終端更是只有30多種.

　　同時(shí),用戶(hù)對(duì)終端的選擇在很大程度上會(huì)帶來(lái)對(duì)網(wǎng)絡(luò)的選擇,以iPhone在美國(guó)的成功為例,其首創(chuàng)的“手機(jī)軟件商店”營(yíng)銷(xiāo)模式得到了大量客戶(hù)的青睞.由于目前iPhone的3G版本只支持WCDMA制式,而美國(guó)的四大移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商中只有AT&T采用WCDMA布局3G,自2008年7月 iPhone的3G版發(fā)布后,AT&T的新增用戶(hù)數(shù)便迅速超過(guò)Verizon,成為市場(chǎng)的領(lǐng)先者.此案例也再度表明,終端在用戶(hù)選擇運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)過(guò)程中有巨大影響力.

　　除了終端的性能和多樣化,WCDMA在產(chǎn)業(yè)鏈上的優(yōu)勢(shì)也非常明顯.由于歷史的原因,與CDMA的多數(shù)專(zhuān)利被高通公司持有不同,WCDMA的專(zhuān)利持有更為分散,諸多終端制造商、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備制造商的合作使得WCDMA在產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展上明顯快于CDMA.

中國(guó)聯(lián)通市場(chǎng)地位有望提升

　　從WCDMA與CDMA兩種制式的全球發(fā)展來(lái)看,WCDMA后來(lái)居上,逐步趕超CDMA用戶(hù);從全球所有移動(dòng)制式的用戶(hù)規(guī)模來(lái)看,GSM用戶(hù)仍然占據(jù)絕大多數(shù),這也意味著未來(lái)沿WCDMA路線(xiàn)演進(jìn)的運(yùn)營(yíng)商會(huì)越來(lái)越多.

　　WCDMA在全球的強(qiáng)勢(shì)為中國(guó)聯(lián)通的發(fā)展提供了更大的空間,特別是對(duì)具有全球漫游需求的高端客戶(hù)而言,中國(guó)聯(lián)通具備更強(qiáng)的吸引力.而中國(guó)移動(dòng)的TD和中國(guó)電信的CDMA的全球漫游范圍比較有限,這使得中國(guó)聯(lián)通在3G時(shí)代有能力搶奪更多的高端客戶(hù).

　　WCDMA在傳輸速率、終端、產(chǎn)業(yè)鏈等方面的優(yōu)勢(shì)將有效提升中國(guó)聯(lián)通的市場(chǎng)地位,中國(guó)聯(lián)通在3G發(fā)展初期將有機(jī)會(huì)獲得大量的客戶(hù),這從日本運(yùn)營(yíng)商 NTTDoCoMo的3G發(fā)展也可看出.由于終端不完善、網(wǎng)絡(luò)覆蓋率低等原因,在3G推出初期,NTTDoCoMo的WCDMA制式3G用戶(hù)發(fā)展緩慢;而盡管推出時(shí)間比NTTDoCoMo晚半年,但憑借升級(jí)速度快和終端發(fā)展相對(duì)迅速的優(yōu)勢(shì),KDDI的CDMA制式3G用戶(hù)發(fā)展速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò) NTTDoCoMo.但隨著WCDMA終端性能的逐漸完善,DoCoMo于2004 年初再度反超KDDI,并在此后一直維持此領(lǐng)先優(yōu)勢(shì).

寬帶發(fā)展彌補(bǔ)固話(huà)萎縮

　　在3G推動(dòng)移業(yè)務(wù)快速發(fā)展的同時(shí),中國(guó)聯(lián)通的固話(huà)部門(mén)將基本維持穩(wěn)定,其原因則在于寬帶業(yè)務(wù)的快速發(fā)展能夠有效彌補(bǔ)固話(huà)的流失.

　　中國(guó)聯(lián)通的固話(huà)和寬帶業(yè)務(wù)集中在北京、天津、河北、山西、內(nèi)蒙古、遼寧、吉林、黑龍江、山東和河南這北方十省市,而這一地區(qū)匯集了東北老工業(yè)基地、京津唐和農(nóng)業(yè)大省河南,是除珠三角和長(zhǎng)三角之外的中國(guó)三個(gè)最重要的經(jīng)濟(jì)區(qū)域之一.而目前,在北方十省中,除北京和天津外,其他地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)普及率都還處于全國(guó)平均水平左右.

　　較低的普及率為中國(guó)聯(lián)通寬帶的發(fā)展提供了較大的市場(chǎng)空間,同時(shí),北方十省人民較高的收入也為寬帶的發(fā)展創(chuàng)造了有利條件.在全國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入前十五名的省市中,北方十省占據(jù)七席,而在全國(guó)農(nóng)村居民人均年收入前十五名的省市中,北方十省也占據(jù)八個(gè),居民收入的增加正是推動(dòng)通信需求的重要因素.

　　寬帶的快速發(fā)展對(duì)固網(wǎng)業(yè)務(wù)能起到很強(qiáng)的穩(wěn)定作用.一方面,寬帶用戶(hù)的快速增長(zhǎng)能夠部分抵消固話(huà)用戶(hù)的流失,從而減少移動(dòng)對(duì)固話(huà)替代帶來(lái)的沖擊.另一方面,寬帶用戶(hù)的ARPU值遠(yuǎn)高于固定電話(huà)用戶(hù),也就是說(shuō),新增寬帶用戶(hù)創(chuàng)造的價(jià)值遠(yuǎn)高于固話(huà)用戶(hù)流失帶來(lái)的價(jià)值損失.因此,在小靈通集中退網(wǎng)的壓力釋放之后,寬帶用戶(hù)的增長(zhǎng)將有能力彌補(bǔ)本地電話(huà)用戶(hù)流失帶來(lái)的損失.整體而言,中國(guó)聯(lián)通的固網(wǎng)部門(mén)并不會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的萎縮,寬帶部門(mén)的高速增長(zhǎng)將對(duì)固網(wǎng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生很強(qiáng)的穩(wěn)定作用.

盈利預(yù)測(cè)及估值

　　基于以上對(duì)中國(guó)聯(lián)通發(fā)展前景的分析,我們認(rèn)為中國(guó)聯(lián)通未來(lái)幾年將迎來(lái)一個(gè)較好的發(fā)展階段,其市場(chǎng)地位將有所提升.具體來(lái)說(shuō),短期內(nèi)GSM用戶(hù)仍是公司的主要收入來(lái)源,中長(zhǎng)期3G用戶(hù)和寬帶業(yè)務(wù)將成為其業(yè)績(jī)的主要支撐.我們預(yù)計(jì)中國(guó)聯(lián)通 2009年、2010年和2011年的EPS分別為0.26元、0.27元和0.35元.采用DCF估值法,我們給出中國(guó)聯(lián)通的目標(biāo)價(jià)為9.08元.(長(zhǎng)江證券研究所陳志堅(jiān))